Tokio (JAPANMARKT/nd) – Am Devisenmarkt wertete der Yen in den letzten Wochen wieder auf unter 102 pro Dollar auf, nach noch knapp über 105 im Dezember. Trotz höchstem Yen-Wert seit zwei Monaten handelt es sich nach Ansicht der Analysten von Raiffeisen Research nicht um eine Trendwende, sondern lediglich um eine Gegenbewegung in einem mittelfristig erwarteten Schwächetrend. Die Argumente für den mittelfristigen Yen-Abwärtstrend zum Dollar seien dieselben wie bisher.

Deflationsbekämpfung per Yen

Der Yen profitiere derzeit von der Risikoaversion des Marktes wegen der schwachen Währungen der Schwellenländer. Paradoxerweise scheint auch der Yen zu den sicheren Häfen zu zählen, kommentiert die österreichische Bank. Verstärkt wurde die letzte Bewegung jüngst durch die enttäuschenden Konjunkturdaten in den USA, die den Dollar schwächten und dem Yen nochmals Auftrieb gaben.

Ein Ende des Gelddruckens bei der japanischen Notenbank ist nicht in Sicht. Auch wenn die jüngsten Daten den Konjunkturoptimismus wieder aufleben lassen, sind die besseren Konjunkturzahlen zum Teil auch den Vorzieheffekten aufgrund der im April anstehenden Erhöhung der Konsumsteuer geschuldet. Bricht das Wachstum daher im Vierteljahr zwischen April und Mai stärker ein als erwartet, dürfte die Bank of Japan das Gaspedal weiter durchtreten.

Die BoJ gehört nunmehr zu den wenigen Notenbanken, die noch eine expansive geldpolitische Strategie verfolgen. Der nächste Abwertungsschub ist daher nur eine Frage der Zeit. Darüber hinaus darf nicht übersehen werden, dass die Yen-Abwertung zum Teilerfolg der Deflationsbekämpfung beigetragen hat. Der Yen ist also auch zum politischen Spielball geworden.

Abenomics: Rückblick – Ausblick

Ein Kassasturz für das abgelaufene Jahr zeigt, dass die neue Wirtschaftspolitik von Premier Abe rasch positive Ergebnisse geliefert hat. Massive Fiskalpakete, gekoppelt mit einem über die expansive Geldpolitik verursachten schwachen Yen, anhaltend niedrige nominelle Zinsen (erstmals wieder negative Realzinsen) und steigende Aktienmärkte haben zu mehr Vertrauen in die japanische Wirtschaft und über die stärkere Binnennachfrage zu einer Konjunkturbelebung geführt.

Wenngleich auch die Außenflanke der Wirtschaft einen positiven Beitrag geeistet hat, ist das Exportwachstum bisher eher hinter den Erwartungen geblieben. Erstens hat sich die globale Nachfrage selbst als eher dürftig herausgestellt, zweitens dürften die Unternehmen die Abwertungsvorteile nicht im entscheidenden Ausmaß weitergegeben haben. Drittens haben japanische Unternehmen in den letzten Jahren vermehrt Produktionsstandorte ins Ausland verlagert.

Parallel zur Konjunkturerholung sind auch die Inflationserwartungen gestiegen. Die tatsächliche Steigerung der Verbraucherpreise betrug im Dezember 1,6 Prozent zum Vorjahr, die Kernrate stieg ebenfalls um 1,2 Prozent, der höchste Wert seit 2008. Das wird als Indiz gewertet, dass der Inflationsanstieg nicht mehr ausschließlich von den höheren Importkosten aufgrund des Wertverlustes des Yen verursacht wird.

2014 wird schwieriger

Das laufende Fiskaljahr 2014/15 wird aufgrund einer ganzen Reihe von Faktoren ungleich schwieriger:

1. Die fiskalpolitische Unterstützung – also die Staatsausgaben – fällt im laufenden Jahr deutlich geringer aus. Laut Berechnungen des IWF dürfte der fiskalpolitische Gegenwind ein gan-zes Prozent an BIP-Wachstum kosten.

2. Über den Effekt der Erhöhung der Konsumsteuer von 5 auf 8 Prozent wird viel spekuliert. Vergleiche mir der letzten Erhöhung 1997 hinken aufgrund der Asienkrise, welche die japanische Wirtschaft in eine Rezession getrieben hat. Zudem war Japan in dieser Zeit mit der Sanierung der Bankbilanzen und dem Deleveraging des privaten Sektors beschäftigt. Japans Volkswirtschaft war zu diesem Zeitpunkt also noch schlechter aufgestellt. Vorzieheffekte, die jetzt bereits feststellbar sind und bis in den April andauern können, dürften im zweiten Quartal das Wirtschaftswachstum zwar einbrechen lassen. Danach gehen wir aber wieder von moderaten Wirtschaftswachstumsraten aus.

3.Strukturreformen sind notwendig, um das langfristige Wachstumspotenzial zu heben. Es wird derzeit bei unter 1 Prozent angenommen, laut Wirtschaftsplan soll dieses bis 2020 auf 2 Prozent steigen). Diese betreffen unter anderem Maßnahmen zur Hebung der Partizipationsrate am Arbeitsmarkt (Vollzeitarbeitsplätze, Frau- enbeschäftigung) und Reformen im Dienstleistungssektor zur Erhöhung der Produktivität und Agrarreformen (Öffnung der Märkte).

Strukturreformen wären auch kurzfristig geeignet, das Vertrauen der Unternehmen zu stärken, was wiederum zu höheren Investitionen führen könnte. Derzeit sieht es aber eher danach aus, dass dieser „dritte Pfeil“ noch in Abes Köcher bleibt und nicht so schnell abgeschossen wird. Weitere Details zu Wirtschaftsreformen werden voraussichtlich im Juni bekannt gegeben werden.

Stimmung sorgt für Lichtblicke

Trotz der Hindernisse gibt es auch einige Lichtblicke: Die Umfragen von Einkaufsmanagerindizes, Tankan und Konsumenten sind auf zum Teil Multi-Jahreshöchstständen. Laut Umfragen sind die Unternehmen in Japan für ihre Investitionstätigkeit vorsichtig positiv. Ca. ein Viertel aller Unternehmen planen im kommenden Geschäftsjahr 2014/15 ihre Investitionen auszuweiten, ca. 60 Prozent halten ihre Investitionspläne konstant. Das heißt eine Trendwende bei den Investitionen sollte im Prognosezeitraum möglich sein.

Eine Schlüsselrolle kommt auch den im Frühjahr zu verhandelnden Lohnerhöhungen zu. Laut Umfragen sind größere Unternehmen (mehr als 1000 Beschäftigte) zum ersten Mal seit 6 Jahren bereit, die Löhne zu erhöhen. Selbst wenn diese um moderate 2 Prozent steigen sollten, dürfte dies aber nur zum Teil den negativen Effekt der höheren Konsumsteuer mildern.

Argumente für Abwertung

Einem schwachen Yen kommt in dieser wirtschaftspolitischen Konstellation nach wie vor eine Schlüsselrolle zu. Sollte der Yen wider Erwarten seinen alten Auf- wertungspfad aufnehmen, würde die BoJ wahrscheinlich geeignete Maßnahmen setzen, um dies zu verhindern. Der japanische Yen hat seit seiner Trendwende Ende 2012 zum DOLLAR insgesamt um ca. 30 Prozent, zum EUR um ca. 43 Prozent und handelsgewichtet um ca. 25 Prozent abgewertet.

Mittlerweile stellt sich die Frage ob – bei gleichzeitigen Extremständen bei DOLLAR/JPY Kaufpositionen – der JYP nicht an einem Punkt angekommen ist, wo weitere Abwertungen immer unwahrscheinlicher werden. Im Folgenden wollen wir zusammenfassend zeigen, dass es eine ganze Reihe von Gründen gibt, warum ein schwacher Yen immer noch die plausiblere Variante ist.

Unterschiede bei Zinsen und Geldmengen

Zinsdifferenzen und Geldmengenunterschiede werden weiter größer: Bleiben die Fakten unter den Erwartungen, wird Kuroda bemüht sein, den Märkten mit der Aussicht auf weitere unorthodoxe Maßnahmen bei Laune zu halten. Das könnte insbesondere nach der Einführung der Konsumsteuer im zweiten Quartal 2014 der Fall sein. BIP-Rückschläge die daraus resultieren, könnten in weitere geldpolitische Maßnahmen münden.

Zeitgleich schreitet in den USA die Reduzierung des Anleihekaufprogramms zügig voran. Ende 2014 wären nach unserer Prognose die Anleihekäufe der Fed gänzlich eingestellt, eine erste Zinserhöhung könnte in den USA bereits im ersten Quartal 2015 folgen. Im Endeffekt würden sich die Geldmengen – und Renditedifferenzen – zwischen den USA und Japan weiter vergrößern. Eine Anhebung der US-Leitzinsen war meist ein Grund für eine darauffolgende Yen-Schwäche. Im konkreten Fall könnte dies bedeuten, dass sich die Yen-Abwertung weiter fortsetzt.

Foto: Yen-Scheine (istock/GA161076)